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大陸人行有意允許境內商業銀行參與離岸人民幣市場，以打通境內外外匯交易市場，讓離岸人民幣價格（CNH）與在岸人民幣價格（CNY）拉近，最終形成境內外價格一致的人民幣外匯市場。這是今年1月人行首度開放境外人民幣購售銀行，參與境內外匯交易後，又一重大資本市場開放措施。外界普遍認為，這是為人民幣納入SDR計價通貨籃鋪路，也標示人民幣國際化又往前邁進一大步。畢竟人民幣境內外兩種價格現象，寓意人民幣無法自由流通事實，也意味著市場無法充分調節價格，不利人民幣國際化推進。

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外界解讀，大多認為是匯率形成更加市場化。但若深層細想，結果或許剛好顛倒，這個舉動反而可提供人行更多干預的工具與可能。原因就在於有能力參與離岸人民幣市場的境內商業銀行，大多為國有、股份制、或城市商業銀行等具備一定規模的銀行，而這類銀行幾乎都具有央企或地方國企的特性。亦即，在整體營運方針上，國家具有絕對主導權力。因此，倘若人行下令實施特定目的政策，如維穩（阻貶）人民幣，這些具有一定規模的商業銀行，勢必會強力配合。換句話說，當人行發現CNH與CNY走勢不一致且朝不利既定政策方向發展時，為避免離岸與在岸人民幣價差太大，引發不必要的人民幣貶值預期，人行可以透過這些商業銀行力量，進場買賣外匯，並藉此干預離岸人民幣走勢。此一作法，無形中可降低人行調控人民幣匯率的難度，同時也可間接避掉匯率操縱國的指控。這是一兼二顧的政策，一方面，符合國際期望讓離岸人民幣市場更加開放多元；另一方面，則是增加人行匯率政策運用空間。只是，並非每一個政策都具有這樣一箭雙鵰的好處。真實情況下，大部分政策可能到處充斥著矛盾與衝突。例如，想要盡早實現人民幣國際化目標，勢必得加快資本開放腳步，但一旦開了資本大門，對於人民幣匯率調控與貨幣政策有效性的掌握，勢必會更加困難。特別是在當前經濟下行風險日漸增溫之際，北京政府對內要兼顧經濟改革與成長，或許需要一個弱勢貨幣政策來提升出口競爭力，避免經濟失速過快。然而，對外面臨人民幣國際化壓力，維持強勢貨幣卻又是不得不的選項。交互激盪下，自然就暴露出政策互為矛盾與衝突的一面。面對兩難，已有諸多外資機構強烈質疑，近來人民幣持續弱勢表現是人行刻意為之，目的是刺激出口以提振經濟。更有學者建議，北京或許可以考慮讓人民幣一次性大貶來消除人民幣預期，同時改善出口嚴重衰退情況。其實不管是哪一種說法，都難以做到。因為人民幣走弱明顯是受到英國脫歐及資金轉趨保守影響，且從人行近期談話中，可以發現其對人民幣走勢期望更傾向升值，而非貶值。一次性貶值論點則存在學理與實務的謬誤，即學理上可行，但實務上因外在環境的種種限制與變化，使之不可行。關鍵因素在於全球貿易增長的急遽減速。根據IMF及經濟學人（EIU）7月最新公布的經濟預測，兩者皆把今年全球貿易成長率大幅下修，IMF從原先預估值3.1%下修到2.7%，EIU則從2.9%調降至2.5%，下修幅度皆高達0.4%。更不用說，年初這個預估值都還在3.5%以上。在全球貿易規模萎縮下，個別國家的價格調整（人民幣貶值），顯然無法對出口起到一定作用，反而可能弱化出口情勢。此外，一次性貶值要能有效降低預期心理、消除套利空間，重點在於要能夠精準拿捏人民幣真實價值，否則只會引發更強烈的貶值預期。問題是在當前金融全球化環境下，國際資金移動加速讓外匯市場波動幅度更大，單一貨幣價值也更加難以預測。一次性貶值做法，只會讓中國暴露在更高的匯率風險下。人民幣國際化，是大陸當前重要方針，在政策實施上可能充斥衝突與矛盾，但這是必然過程。因為中國經濟正處於結構轉型風口，不同面向往往需要不同政策因應，想要靠單一政策解決中央及地方政府的個別需求，無異緣木求魚。與其左右為難，不如加快加深一帶一路鏈結，擴大人民幣在一帶一路沿線國家的使用與流通，才是應該選擇的道路。(旺報)



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